ServiceNow та Adobe: Зростання попри "ШІ-апокаліпсис"

Занепокоєння щодо "ШІ-апокаліпсису" в SaaS

Сектор корпоративного програмного забезпечення зіткнувся з ринковими викликами, оскільки інвестори все частіше ставлять під сумнів довгострокову життєздатність традиційних моделей "Програмне забезпечення як послуга" (SaaS) у світі, де домінує штучний інтелект (ШІ). Побоювання щодо "ШІ-апокаліпсису" призвели до значних розпродажів акцій, а 29 січня 2026 року стало найгіршим днем для сектора з часів кризи COVID. Ці негативні настрої зумовлені думкою, що генеративний ШІ та інструменти автоматизації можуть зробити існуючі підписні додатки застарілими або значно зменшити їхню базу користувачів, тим самим підриваючи їхню цінність.

Основний аргумент полягає в тому, що якщо ШІ-агенти можуть виконувати роботу багатьох співробітників, потреба в численних ліцензіях на SaaS-додатки зменшується. Це може фундаментально змінити моделі доходу компаній, зростання яких історично було пов'язане з кількістю користувачів. Хоча бюджети ІТ-директорів на 2026 рік зросли лише на скромні 2,79%, постачальники підвищують ціни на 9%, створюючи жорстке середовище, де кожен долар, виділений на ШІ, ретельно "забирається" з інших частин ІТ-стеку.

Однак, ближчий розгляд показує, що наратив про "заміну" SaaS може бути спрощеним. Йдеться скоріше про доповнення або заміну користувачів SaaS ШІ, що призводить до скорочення бази користувачів, а не до повного застарівання самого програмного забезпечення. Наприклад, ServiceNow повідомила про зростання підписок на 21% у річному обчисленні в четвертому кварталі 2025 року, що свідчить про функціональність її продуктів. Виклик полягає в адаптації моделей ціноутворення та демонстрації цінності в умовах, де ефективність, а не просто доступ, є першочерговою. Ця динаміка створила значний розрив в оцінці: "ШІ-нативні" компанії торгуються з премією 4,7x порівняно з традиційними SaaS-гравцями. Інвестори тепер вимагають чітких доказів того, як традиційні SaaS-фірми інтегрують ШІ для створення нових потоків доходу або покращення існуючих.

Контрарний погляд BNP Paribas на оцінку SaaS

На тлі поширеного ведмежого настрою аналітик BNP Paribas Стефан Словінський запропонував нюансовану, а в деяких випадках і контрарну перспективу щодо оцінки SaaS, особливо виділяючи вплив компенсації акціями (SBC) на вільний грошовий потік. Методологія Словінського передбачає, що, попри занепокоєння інвесторів щодо майбутньої траєкторії зростання SaaS, особливо з урахуванням розмиваючого ефекту SBC на грошовий потік, може існувати значна недооцінка певних великих американських софтверних компаній.

Цей підхід заглиблюється далі, ніж традиційні мультиплікатори P/E або P/S, зосереджуючись на справжній здатності цих бізнесів генерувати грошові кошти. Основа методології BNP Paribas включає ретельний аналіз дисконтованих грошових потоків (DCF), який явно враховує SBC. Багато інвесторів розглядають SBC як негрошовий витрат, але він представляє реальну вартість для акціонерів через розмивання. Включивши SBC до розрахунків грошових потоків, Словінський прагне отримати більш консервативну, але реалістичну оцінку. Його команда використовувала кінцеві темпи зростання до 0% і навіть -2% у своїх оцінках, що відображає дуже обережний погляд на довгострокове зростання, але все одно знайшла підтримку в оцінці вільних грошових потоків, обтяжених SBC, для вибраних компаній.

Ця методологія є критично важливою, оскільки вона вирішує поширену критику високозростаючих технологічних компаній: їхню залежність від SBC для залучення та утримання талантів, що часто завищує не-GAAP показники прибутковості та маскує справжню вартість операцій. Коригуючи це, BNP Paribas прагне виявити компанії з дійсно надійною генерацією грошових коштів, навіть за песимістичних сценаріїв зростання. За цією суворою методологією кілька компаній виявили значний потенціал зростання. ServiceNow (NOW), Adobe (ADBE), Workday та Intuit були виділені за їхню стійкість та привабливі оцінки при розгляді через цю лінзу, скориговану на SBC. Salesforce та Accenture також показали деякий потенціал зростання.

ServiceNow: стійкий лідер у сфері робочих процесів з ШІ

ServiceNow (NOW) стала ключовим об'єктом оптимістичного прогнозу BNP Paribas, попри труднощі ширшого сектора SaaS. Поточна ринкова капіталізація компанії становить $110,84 млрд. Аналітики підтримують консенсус "Купувати" з медіанною цільовою ціною $195,00, що передбачає потенційний ріст майже на 84% від поточних рівнів.

Сила ServiceNow полягає в її стратегії "платформи платформ", що пропонує ШІ-рішення для робочих процесів у сферах управління ІТ-послугами (ITSM), управління ІТ-операціями (ITOM), безпеки, ризиків, CRM та основних бізнес-процесів. Генеральний директор Білл МакДермотт навіть відкидає ярлик "SaaS", стверджуючи, що ServiceNow принципово відрізняється, поєднуючи модернізовані робочі процеси з даними. Стратегія ШІ компанії швидко набирає обертів. Її платформа ServiceNow AI Platform та зростаюче використання AI Agent Assist є ключовими рушіями. Прогнозується, що продукти ШІ ServiceNow перевищать $0,5 млрд річної контрактної вартості (ACV) у 2025 році та досягнуть $1 млрд у 2026 році. Запуск генеративного ШІ-рішення Now Assist та нової платформи AI Control Tower ще більше покращує її можливості в управлінні ШІ-агентами та підвищенні ефективності робочих процесів клієнтів.

Фінансові показники ServiceNow демонструють надійне здоров'я. Її валова маржа за останні 12 місяців (TTM) становить 77,5%, операційна маржа — 13,7%, а чиста маржа — 13,2%. Зростання доходу за 2025 фінансовий рік склало 20,9%, а чистий прибуток зріс на 22,7%. Компанія має коефіцієнт P/E 62,98, що, хоча й високий, значно нижчий за її п'ятирічний середній показник 67,56x, що свідчить про більш привабливу оцінку після відкату. Її P/FCF 24,22 та дохідність FCF 4,1% також вказують на сильну генерацію грошових коштів, що відповідає фокусу BNP Paribas на грошових потоках, скоригованих на SBC. Постійно високі показники поновлення контрактів ServiceNow, близько 98%, додатково підкреслюють її стійку клієнтську базу.

Adobe: творча домінація зустрічає ШІ-трансформацію

Adobe (ADBE) також опинилася в центрі уваги BNP Paribas, яка визначила її як потенційну інвестиційну можливість, попри ринкові занепокоєння. Поточна ринкова капіталізація Adobe становить $107,70 млрд. Аналітики Волл-стріт підтримують консенсус "Купувати" з медіанною цільовою ціною $395,00, що передбачає ріст понад 53%.

Основна сила Adobe полягає в її майже монополії в креативних та маркетингових хмарах, посиленій ранньою та агресивною інтеграцією генеративного ШІ через її моделі Firefly. Компанія отримує вигоду від сильного попиту на ШІ-рішення Creative Cloud Pro та Acrobat, а також на ШІ-продукти, такі як Firefly та Acrobat AI Assistant. Ці інновації покращують досвід користувачів як для бізнес-професіоналів, так і для споживчих груп. Нові рішення, такі як Premiere mobile та Photoshop mobile, розширюють її охоплення та корисність.

Однак Adobe стикається з "побоюваннями щодо ШІ-збоїв", які тиснули на її акції. Хоча компанія націлена на зростання річного регулярного доходу (ARR) на 10,2% у 2026 фінансовому році, завдяки своєму ШІ-портфоліо, її доходи, пов'язані з ШІ, все ще незначні порівняно з гіперскейлерами. Наявність 70 мільйонів безкоштовних користувачів в її екосистемі означає, що цикл монетизації її ШІ-функцій може зайняти більше часу, що викликає занепокоєння інвесторів щодо негайного впливу її ШІ-інвестицій на дохід.

З фінансової точки зору, Adobe демонструє вражаючу прибутковість. Її валова маржа TTM становить 89,1%, операційна маржа — 36,6%, а чиста маржа — 30,0%. Компанія має коефіцієнт P/E 15,05 та P/FCF 10,93, з дохідністю FCF 9,1%. Хоча зростання доходу за 2025 фінансовий рік склало 10,5%, що нижче, ніж у ServiceNow, її чистий прибуток зріс на 28,2%, а EPS — на 35,1%. Zacks оцінює "Вартість" Adobe як "B".

Рекомендації для роздрібних інвесторів

Для роздрібних інвесторів, які прагнуть орієнтуватися в турбулентному ландшафті SaaS та потенційно скористатися висновками з методології оцінки BNP Paribas, скоригованої на SBC, ключовими є кілька метрик та стратегічних міркувань. Поточна увага ринку до ШІ-збоїв означає, що традиційні мультиплікатори оцінки самі по собі можуть не відображати повну картину, що робить глибший аналіз якості грошових потоків та інтеграції ШІ вирішальним для виявлення стійких гравців, таких як ServiceNow та Adobe.

По-перше, ретельно аналізуйте компенсацію акціями (SBC). Хоча це не грошовий витрат, він представляє майбутнє розмивання. Інвестори повинні дивитися на вільний грошовий потік (FCF) після врахування SBC або принаймні розуміти його вплив на повністю розбавлену кількість акцій. Компанії з високим SBC відносно FCF можуть здаватися прибутковими на основі скоригованої EBITDA, але можуть спалювати акціонерну вартість. Сильна дохідність FCF, як 9,1% у Adobe або 4,1% у ServiceNow, навіть з SBC, вказує на надійну генерацію грошових коштів.

По-друге, оцінюйте якість та вплив інтеграції ШІ. Для SaaS-компаній вже недостатньо просто інвестувати в ШІ; вони повинні демонструвати, як ШІ генерує новий дохід, підвищує привабливість продукту або покращує операційну ефективність. Шукайте чіткі докази того, що ШІ-функції набирають обертів, сприяють річному регулярному доходу (ARR) або розширюють загальний ринок. Прогнозований ServiceNow $1 млрд ACV від ШІ-продуктів до 2026 року є сильним показником успішної монетизації.

По-третє, звертайте пильну увагу на показники прибутковості та ефективності. На ринку, який пройшов етап "зростання за будь-яку ціну", маржа має більше значення, ніж будь-коли. Валові, операційні та чисті маржі, поряд з такими метриками, як рентабельність інвестованого капіталу (ROIC), дають уявлення про здатність компанії перетворювати дохід на прибуток. Виняткова валова маржа Adobe 89,1% та ROIC 36,7% є свідченням її операційної ефективності. "Правило 40" (темп зростання доходу + маржа EBITDA) також є корисним орієнтиром.

Нарешті, розглядайте консенсус аналітиків та цільові ціни як показник професійних настроїв, але завжди перевіряйте їх власною належною обачністю. Хоча цільові ціни аналітиків для ServiceNow ($195,00) та Adobe ($395,00) передбачають значний потенціал зростання, пам'ятайте, що настрої можуть швидко змінюватися. Зосереджуйтеся на компаніях з високими показниками утримання клієнтів, сильними конкурентними перевагами та чіткими шляхами зростання, зумовленими ШІ, оскільки саме вони, швидше за все, витримають ринкову волатильність та забезпечать довгострокову цінність.

Що це означає для розробників

Новина вказує на зміну фокусу для розробників у SaaS-секторі: замість створення традиційних інструментів, акцент зміщується на розробку ШІ-керованих рішень, які доповнюють або навіть замінюють людські робочі процеси. Розробникам необхідно зосередитися на інтеграції генеративного ШІ, створенні платформ для управління ШІ-агентами та розробці функцій, що підвищують ефективність та створюють нові потоки доходу, щоб відповідати вимогам ринку, де ШІ є першочерговим.

Ключові факти

Ринок SaaS зіткнувся з "ШІ-апокаліпсисом" через побоювання, що ШІ замінить користувачів, що призвело до значних розпродажів акцій.
BNP Paribas використовує унікальну методологію оцінки, яка враховує компенсацію акціями (SBC) у вільному грошовому потоці, щоб виявити недооцінені SaaS-компанії.
ServiceNow та Adobe були виділені як компанії зі значним потенціалом зростання завдяки сильній інтеграції ШІ та стійким бізнес-моделям.
ServiceNow прогнозує, що її ШІ-продукти перевищать $1 млрд річної контрактної вартості (ACV) у 2026 році.
Adobe інтегрує генеративний ШІ через моделі Firefly та ШІ-рішення, такі як Creative Cloud Pro та Acrobat AI Assistant.